来源 | LP Club.HK
封面图 | 豆包AI生成
“去年我们一个项目退出，美元计价IRR做到了35%，LP很满意。”
“结果结汇成港币发给他们的时候，少了将近8%。因为美元对港币虽然稳，但我们募的是美元，投的是人民币项目，中间要经过两次换汇。”
“LP问：为什么数字对不上？我解释了半天汇率。最后LP说：那你们当初为什么不用人民币募资？”
某香港GP的合伙人，在LP CLUB的闭门会上说起这事，满脸无奈。
2026年，香港GP面临一个很少被公开讨论、但每天都在蚕食利润的问题：汇率。
典型的香港GP是“三明治”结构：募美元（或离岸人民币）、投内地项目（人民币）、在香港发工资（港币）。每一层都是一道汇率关卡。赚的钱，可能不知不觉被“吃”掉5%-10%。
场景一：账面赚了35%，到手少了8%
先算一笔账。
某香港GP，2021年募了一只5000万美元的基金。投了一个内地消费项目，投资时美元兑人民币汇率6.4，换汇成人民币3200万投进去。
2025年项目退出，以人民币4000万卖出，人民币回报率25%。但此时汇率变成了7.2。4000万人民币换回美元，只有约555万美元。
当初投了500万美元（按当时汇率），收回555万美元，美元回报率仅11%。25%的人民币回报，被汇率吃掉了超过一半。
“LP说你们投的什么项目，回报这么低？我们都不敢说其实项目本身做得不错。”这位GP说。
更隐蔽的坑是管理费：GP向LP收管理费，通常以美元计价。但GP的团队工资、办公室租金、差旅费，大部分是港币支出。港币与美元挂钩，表面没风险，但GP如果拿了离岸人民币LP的钱，管理费收了人民币，发工资要换成港币——又是一道成本。
场景二：人民币LP要求返投，美元LP要全球化，汇率成了“夹心层”
另一家GP，同时管理美元基金和离岸人民币基金。美元LP要投“有全球竞争力的中国公司”，人民币LP（某地方政府引导基金）要求返投当地。
好不容易找到一个项目：总部在深圳，工厂在苏州，产品出口欧美。美元LP觉得可以，人民币LP也觉得符合返投（工厂在当地）。
但问题来了：美元LP出资要换汇成人民币投进去，未来退出时人民币换回美元。汇率波动风险谁来承担？GP在LPA里写“汇率风险由基金承担”，结果就是GP自己扛。
“我们专门请了个外汇分析师，每季度做汇率对冲。”这位GP说，“但小GP哪有这个预算？一年顾问费十几万，规模小的基金根本扛不住。”
场景三：发工资也要“精打细算”
最琐碎但最日常的坑，是发工资。
一家香港GP，管理规模1亿美元。团队10个人，月薪合计约80万港币。GP收的管理费是美元，每个月要换成港币发工资。
“以前我们不在乎，每个月按市场价换。去年我们算了一下，一年下来汇率损失将近20万港币。”这位GP的运营总监说，“后来我们改成每季度锁一次汇，稍微好一点。”
有些GP更精：直接在香港开一个人民币账户，让人民币LP把管理费直接打进来，发港币工资时再换。“能省一道是一道。”
汇率坑，为什么没人说？
原因一：羞于启齿
GP跟LP说“我们项目回报率25%，但汇率亏了14%”，听起来像是找借口。LP不认汇率风险——“那是你们自己的资金管理问题”。
原因二：难以归因
一个项目的最终回报，是投资能力、退出时机、汇率波动的混合结果。GP很难向LP证明“如果没有汇率，我们其实很优秀”。
原因三：LPA里通常不写
大多数LPA对汇率风险只字不提。默认由基金承担，也就是由LP承担。但LP签约时很少认真考虑这个问题，等到退出时才发现“缩水了”，于是怪GP。
GP的“填坑”之道
第一条：在LPA里写明汇率风险归属
“我们现在的LPA加了一条：基金投资非港币或美元计价的资产时，汇率风险由LP按出资比例承担。退出时按当日汇率结算，GP不做汇率担保。”一位GP律师说，“写了这条，LP至少不会事后问责。”
第二条：用离岸人民币募资，投人民币项目
如果GP主要投内地项目，最好直接募离岸人民币。省去换汇环节，汇率风险归零。缺点是香港离岸人民币资金池虽然大（约1.2万亿），但愿意投长期锁定的LP不多。
第三条：小规模基金做“自然对冲”
“我们尽量让收支币种匹配。”一位GP说，“收了美元管理费，就存美元，需要用港币时再换。人民币项目退出后，如果不急用钱，就持有人民币，等汇率合适再换。虽然不能完全规避，但至少不踩坑。”
第四条：请外援，但算好成本
对于规模超过2亿美元的基金，可以考虑聘请外汇顾问或使用远期合约锁汇。但小GP不必折腾——“你花5万顾问费去省3万汇率损失，得不偿失。”
写在最后：汇率不是“黑天鹅”，是“房间里的大象”
一位做了15年跨境投资的GP说：“大家都盯着项目回报率，很少有人算汇率账。但拉长了看，汇率波动对最终DPI的影响，可能不比一个失败项目小。”
2026年，香港GP的生存环境已经够复杂了：募资难、退出难、合规贵。汇率这个“隐形税”，虽然不起眼，但日积月累，足以让一个中等规模的基金每年损失几十上百万。
对于GP，建议把汇率纳入日常风控：不是要你去炒汇，而是要知道你的钱正在被什么吃掉。
对于LP，下次看GP业绩时，不妨问一句：“你们的人民币项目，按美元算的净回报是多少？”
答案可能会让你吓一跳。
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